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方正策略:市场大跌的风险有限 布局牛市第三阶段

核心观点积极有为,布局牛市第三阶段。随着政治局会议一锤定音,流动性和政策的信号已经比较明确,一方面,全球流动性均确认了二阶拐点,流动性最宽松的时候过去,国内进入了稳货币、宽信用的阶段,实质性收紧需要通胀显著上行或者监管对宏观杠杆率的容忍度降低;另一方面,政策稳中有进,仍是暖风频吹,在结构性领域有所作为,后续可关注10月五中全会通过的十四五规划建议,大循环和双循环的具体阐释以及改革举措的进一步深化。从经济周期来看,同比和环比依然是回升的趋势,业绩贡献的幅度将逐步扩大。美国大选之前,中美关系交锋的范围在变广,但除非出现超预期的冲击,否则仍是一个逐渐钝化的过程,后续关注三个时间点,一是8月下旬至9月上旬美国签署香港自治法后的金融制裁,二是9月中旬到期的对华为禁售半导体缓冲期,三是10月下旬的美国总统竞选辩论。总体而言,内稳外紧的环境下,参考去年5-8月的情形,市场大跌的风险有限,仍处于找机会的阶段,积极有为,布局牛市第三阶段。

核心观点

积极有为,布局牛市第三阶段。随着政治局会议一锤定音,流动性和政策的信号已经比较明确,一方面,全球流动性均确认了二阶拐点,流动性最宽松的时候过去,国内进入了稳货币、宽信用的阶段,实质性收紧需要通胀显著上行或者监管对宏观杠杆率的容忍度降低;另一方面,政策稳中有进,仍是暖风频吹,在结构性领域有所作为,后续可关注10月五中全会通过的十四五规划建议,大循环和双循环的具体阐释以及改革举措的进一步深化。从经济周期来看,同比和环比依然是回升的趋势,业绩贡献的幅度将逐步扩大。美国大选之前,中美关系交锋的范围在变广,但除非出现超预期的冲击,否则仍是一个逐渐钝化的过程,后续关注三个时间点,一是8月下旬至9月上旬美国签署香港自治法后的金融制裁,二是9月中旬到期的对华为禁售半导体缓冲期,三是10月下旬的美国总统竞选辩论。总体而言,内稳外紧的环境下,参考去年5-8月的情形,市场大跌的风险有限,仍处于找机会的阶段,积极有为,布局牛市第三阶段。

行业配置的主要思路:继续寻找结构性为主的机会,重点关注经济确定性复苏且连续超预期的顺周期品种,以及受益产业发展趋势和景气长期上行的成长科技板块。经济增长层面,7月PMI继续维持荣枯线上超预期边际改善,大宗商品供需指数BCI连续为正,都显示出制造业经济继续维持扩张状态,经济自2季度超预期上行确认后,仍处于不断复苏修复的过程,这种复苏的趋势是确定的,并且至少将持续到明年一季度;货币政策及流动性层面,7月底中央政治局会议对下半年的货币政策延续了“更加灵活适度”的定调,此外还要求“精准导向”,前段时间市场担忧货币政策收紧的预期被证伪,总体看三季度货币政策仍将维持“稳”的状态,即总量性政策维持平稳,更多会以疏导、畅通的结构性政策为主,流动性也将继续处在充裕偏宽松的环境,在各经济指标恢复到潜在增长水平之前,除非发生超预期通胀等掣肘因素,货币政策并不具备收紧的条件;政策与风险偏好方面,7月底政治局会议维持扩大内需战略的“扩大消费、扩大投资”组合的积极总定调,因此政策上整体将以促进为主,后续关注出台形成国内大循环为主、国内国际双循环相互促进的相关政策,此外后续的深化改革也是重要的看点,包括深圳特区建设40周年、十四五规划等。整体判断,市场仍处于积极可作为的阶段,后续也仍将继续维持精彩纷呈的结构性行情,重点关注直接受益经济确定性复苏且屡超预期的顺周期品种以及产业发展大趋势长期上行的成长科技。8月关注四类机会:一是继续拉动经济上行的动力项,如基建、工程机械、建材等;二是受益经济不断复苏的消费品回补,如汽车、家电等;三是此前受创严重的部分消费类行业重新恢复运营,如电影、服务类消费等;四是产业上行趋势明确的成长科技领域,如5G、通信、电子等。综合来看,8月首选非银、建材、电子行业。

风险提示:中美关系急剧恶化、全球疫情蔓延超预期、各国政策应对不力、全球经济下行加速、外围股市大幅下跌等。

正文如下

积极有为,布局牛市第三阶段。随着政治局会议一锤定音,流动性和政策的信号已经比较明确,一方面,全球流动性均确认了二阶拐点,流动性最宽松的时候过去,国内进入了稳货币、宽信用的阶段,实质性收紧需要通胀显著上行或者监管对宏观杠杆率的容忍度降低;另一方面,政策稳中有进,仍是暖风频吹,在结构性领域有所作为,后续可关注10月五中全会通过的十四五规划建议,大循环和双循环的具体阐释以及改革举措的进一步深化。从经济周期来看,同比和环比依然是回升的趋势,业绩贡献的幅度将逐步扩大。美国大选之前,中美关系交锋的范围在变广,但除非出现超预期的冲击,否则仍是一个逐渐钝化的过程,后续关注三个时间点,一是8月下旬至9月上旬美国签署香港自治法后的金融制裁,二是9月中旬到期的对华为禁售半导体缓冲期,三是10月下旬的美国总统竞选辩论。总体而言,内稳外紧的环境下,参考去年5-8月的情形,市场大跌的风险有限,仍处于找机会的阶段,积极有为,布局牛市第三阶段。

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1、经济恢复继续对市场形成支撑

经济的持续复苏在增速回到合理中枢前将继续对市场形成支撑。宏观层面,主要经济指标来看,二季度经济超预期复苏,GDP实现3.2%的增速,季度之间实现10个百分点的跨越,各主要经济指标中房地产与基建相对强势,累计增速已经或接近转正,下半年将继续维持,特别是基建领域,专项债的支撑和拉动作用将在三季度集中显现。制造业投资累计增速仍为两位数负增长,年内回正难度较大。社零6月当月同比-1.8%,接近转正,年内当月同比增速有望回到7%—8%的合理区间。美元计价出口金额6月同比增速也已小幅转正,但疫情蔓延以及中美争端对出口的冲击不确定性仍存,下半年将维持弱复苏态势;

工业指标体系来看,二季度全国规模以上工业增加值增长4.4%,上半年同比下降1.3%。,三大门类中制造业降幅仍然最大。二季度工业企业利润由负转正,同比增长4.8%,一季度为下降36.7%,尤其是5、6月份,利润分别增长6.0%和11.5%,增速逐月加快。景气指标来看,中国7月制造业PMI继续走高至51.1,分项中需求回补,生产加速,价格上行,库存回暖,就业改善,各分项指标连续两月呈现出全面改善态势,服务业PMI也同步回升至54.4,连续5月处于扩张区间,经济恢复势头良好。整体来看,二季度是经济复苏斜率最大的阶段,生产端和供给端对经济恢复的贡献较大,三季度以后经济将延续复苏态势,但主要的驱动力转向需求端,斜率可能小幅放缓,中国、美国、欧洲等主要经济体7月以来的花旗意外经济指数也纷纷走平,海内外各主要经济体经济指标可能在三季度内迎来二阶拐点。

经济高点前,市场难以出现大跌风险。中观层面,2020年中报业绩预告显示,万得全A上半年归母净利润增速达5.0%,其中主板-8.9%,中小板25.0%、创业板18.3%,相比一季度均大幅改善,中小创业绩出现高增长,企业盈利同样在二季度改善斜率最大,但部分板块仍未回到正常水位,三季度改善态势不变但斜率可能边际放缓。微观层面,经济复苏的二阶拐点对企业基本面仍有明显支撑,结合2009年次贷危机的应对经验来看,经济与企业盈利的最低点出现在一季度,最高点出现在四季度,恢复最快的阶段出现在二三季度。7月公布的二季度经济增速达到8.2%,回到预设目标中枢以上,全年“保8”无忧后,政策开始边际收紧,随后市场进入震荡,政策的一阶拐点领先于经济两个季度出现。考虑到当前经济增长的潜在中枢下滑以及疫情及中美关系对经济的持续扰动,经济在回到合理中枢后惯性上冲的力度有所减弱,因此政策不会提前大幅调整,经济在三季度的持续恢复仍是市场上行的重要根基,市场难以出现大跌风险。

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2、流动性二阶拐点出现

全球流动性二阶拐点出现,最宽松的时候已经过去。一方面,从主要央行的资产负债表规模来看,7月份以来美国、欧洲、日本资产负债表规模在经历了疫情后的明显上升之后不再继续扩张;另一方面,从货币供应量来看,除了日本M2仍在快速抬升之外,美国M2增速、欧元区M3增速上行速度均有所放缓,表明货币最宽松的时候已经过去。从信用的角度来看,美国信贷增速有所下行,但欧元区以及日本信贷增速仍处于加速上行阶段。总体而言,全球流动性扩张的速度确认放缓,即使后续可能因为疫情的因素刺激加码,但和全球疫情爆发后的刺激政策力度不可同日而语,流动性最宽松的时候已经过去。

国内流动性也确认了二阶拐点,进入稳货币宽信用的阶段。一方面,从流动性的量价来看,M2增速经历了今年2-4月份快速上行之后连续3个月保持在11.1%的增速水平,社融增速仍在上行但上行斜率放缓,十年期国债收益率自5月份以来明显上行,由2.5%的水平抬升至3%左右,后续随着经济的进一步复苏,需求的扩张将引发利率的进一步上行。另一方面,随着货币扩张的边际效应递减,货币政策也将逐步脱离危机应对的模式,走向常态化,6月的陆家嘴论坛上强调中国十分珍惜常规状态的货币财政政策,7月的政治局会议强调货币政策要更加灵活适度、精准导向,保持货币供应量和社会融资规模合理增长。下半年货币政策的力度较上半年将有所减弱,发力方向重点在于直达微观实体。

后续关注通胀与杠杆率的变化,将是流动性是否出现一阶拐点的判定标准。流动性的彻底转向,目前尚未看到,需要重点关注两个方面的变化,一是经济过热与通胀,2012年以前,经济过热、通胀上行是货币信用转向的主要触发因素,主要原因在于当时我国经济波动明显,显著的信用扩张进程过后伴随着经济的明显过热与通胀的显著上行。经济企稳后,通胀持续走高是终结信用扩张的主要触发因素。二是杠杆率过快提升,2012年之后,随着投资冲动的平抑,通胀持续保持稳定水平,我国经济进入转型期,杠杆率约束成为观察信用扩张进程行至何处的重要的锚,如果宏观杠杆率上升过快,将触发流动性的转向,典型的如2013年上半年和2016年上半年,杠杆率增长速度较快,均引发了流动性的阶段性转向。

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3、政策信号明确,稳中有进

政治局会议释放的信号明确,稳中有进。首先,从政治局会议的定调来看,政策并没有因为二季度经济数据略超市场预期而收紧,主要原因在于疫情防控、全球经济衰退以及中美关系的三个不确定性,此外经济的恢复也存在宏观好微观弱、供需非均衡性修复的问题。其次,政策强调三个大逻辑,一是本次政治局会议花大量篇幅讲中长期的问题,接下来的十四五依然是战略机遇期,和平与发展仍是主题,政策要跨周期调节,而不仅仅局限于短期的逆周期调节。二是再提国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局,后续将逐步精细化。三是强调宏观政策的协调配合,落地见效,后续政策重点会落实到微观主体层面。

政策在结构性领域有所作为,仍是暖风频吹。考虑到疫情对经济和金融系统的冲击,本周央行宣布资管新规过渡期从此前的2020年底延长一年至2021年底,而资管新规正是2018年上半年国内政策收紧的主要因素。在外部环境高度不确定的背景下,国内政策依然是呵护为主,下半年政策重点关注三个方面,一是十四五规划,政治局会议明确五中全会将于10月召开,目前,各领域十四五规划编制工作已经启动,五中全会上将通过十四五规划建议。二是大循环和双循环具体措施的落地,在重大会议上接连提出两个循环之后,如何将其和之前的补短板、扩大内需战略有机结合,值得期待。三是改革举措的进一步深化,今年同1998-2000年、2014-2015年一样,都属于弱经济下的强改革大年,后续在国企、金融、资本市场等领域的改革将是重中之重。

中美关系的冲击逐步在钝化,后续重点关注三个时间点的事件影响。本周随着抖音海外版事件的发酵,中美交锋的领域进一步蔓延至商业往来。从2018年3月贸易战开打以来,中美交锋的内涵大致经历了三个阶段,分别是2018年3月-2019年8月的关税领域、2018年12月至今的科技领域以及2020年5月至今的科技、金融、人员和商业往来、外交等多领域交锋。今年11月美国大选之前打“中国牌”已经成为了两党共识,对于市场的冲击也在逐步钝化。后续重点关注三个时间点的事件,一是美国签署香港自治法后的金融制裁,有可能出现在8月下旬至9月上旬;二是对华为禁售半导体的缓冲期将在9月中旬截止;三是10月下旬美国总统竞选辩论,临近大选结果揭晓的时间节点,总统辩论将着重讨论美对华政策。

4、积极有为,布局牛市第三阶段

积极有为,布局牛市第三阶段。随着政治局会议一锤定音,流动性和政策的信号已经比较明确,一方面,全球流动性均确认了二阶拐点,流动性最宽松的时候过去,国内进入了稳货币、宽信用的阶段,实质性收紧需要通胀显著上行或者监管对宏观杠杆率的容忍度降低;另一方面,政策稳中有进,仍是暖风频吹,在结构性领域有所作为,后续可关注10月五中全会通过的十四五规划建议,大循环和双循环的具体阐释以及改革举措的进一步深化。从经济周期来看,同比和环比依然是回升的趋势,业绩贡献的幅度将逐步扩大。美国大选之前,中美关系交锋的范围在变广,但除非出现超预期的冲击,否则仍是一个逐渐钝化的过程,后续关注三个时间点,一是8月下旬至9月上旬美国签署香港自治法后的金融制裁,二是9月中旬到期的对华为禁售半导体缓冲期,三是10月下旬的美国总统竞选辩论。总体而言,内稳外紧的环境下,参考去年5-8月的情形,市场大跌的风险有限,仍处于找机会的阶段,积极有为,布局牛市第三阶段。

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5、大类资产配置:股市结构性机会,债市偏谨慎,商品乐观

大类资产方面:目前的基础背景:

1)经济增长层面,7月PMI继续维持荣枯线上超预期边际改善,大宗商品供需指数BCI连续为正,都显示出制造业经济继续维持扩张状态,经济自2季度超预期上行确认后,仍处于不断复苏修复的过程,这种复苏的趋势是确定的,并且至少将持续到明年一季度;

2)货币政策及流动性层面,7月底中央政治局会议对下半年的货币政策延续了“更加灵活适度”的定调,此外还要求“精准导向”,前段时间市场担忧货币政策收紧的预期被证伪,总体看三季度货币政策仍将维持“稳”的状态,即总量性政策维持平稳,更多会以疏导、畅通的结构性政策为主,流动性也将继续处在充裕偏宽松的环境,在各经济指标恢复到潜在增长水平之前,除非发生超预期通胀等掣肘因素,货币政策并不具备收紧的条件;

3)政策及风险偏好层面,7月底政治局会议维持扩大内需战略的“扩大消费、扩大投资”组合的积极总定调,因此政策上整体将以促进为主,后续关注出台形成国内大循环为主、国内国际双循环相互促进的相关政策,此外后续的深化改革也是重要的看点,包括深圳特区建设40周年、十四五规划等。

债市方面,央行短期货币政策以稳为主,在当前经济超预期复苏且出口未遭遇明显冲击或没有通缩迹象的情况下,市场利率下行的动力和空间都较小。

商品方面,经济复苏确认且屡超预期,三季度经济继续复苏的趋势将延续,大宗商品有望继续走强。

股票市场风格层面,我们主要从两个视角来划分风格,一是市场规模角度,分为大盘和中小盘;二是行业属性角度,分为投资品、消费品及服务类。整体判断,市场仍处于积极可作为的阶段,后续也仍将继续维持精彩纷呈的结构性行情,重点关注直接受益经济确定性复苏且屡超预期的顺周期品种以及产业发展大趋势长期上行的成长科技。8月关注四类机会:一是继续拉动经济上行的动力项,如基建、工程机械、建材等;二是受益经济不断复苏的消费品回补,如汽车、家电等;三是此前受创严重的部分消费类行业重新恢复运营,如电影、服务类消费等;四是产业上行趋势明确的成长科技领域,如5G、通信、电子等。综合来看,8月首选非银、建材、电子行业。

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6、8月行业配置:首选非银、建材、电子

行业配置的主要思路:继续寻找结构性为主的机会,重点关注经济确定性复苏且连续超预期的顺周期品种,以及受益产业发展趋势和景气长期上行的成长科技板块。经济增长层面,7月PMI继续维持荣枯线上超预期边际改善,大宗商品供需指数BCI连续为正,都显示出制造业经济继续维持扩张状态,经济自2季度超预期上行确认后,仍处于不断复苏修复的过程,这种复苏的趋势是确定的,并且至少将持续到明年一季度;货币政策及流动性层面,7月底中央政治局会议对下半年的货币政策延续了“更加灵活适度”的定调,此外还要求“精准导向”,前段时间市场担忧货币政策收紧的预期被证伪,总体看三季度货币政策仍将维持“稳”的状态,即总量性政策维持平稳,更多会以疏导、畅通的结构性政策为主,流动性也将继续处在充裕偏宽松的环境,在各经济指标恢复到潜在增长水平之前,除非发生超预期通胀等掣肘因素,货币政策并不具备收紧的条件;政策与风险偏好方面,7月底政治局会议维持扩大内需战略的“扩大消费、扩大投资”组合的积极总定调,因此政策上整体将以促进为主,后续关注出台形成国内大循环为主、国内国际双循环相互促进的相关政策,此外后续的深化改革也是重要的看点,包括深圳特区建设40周年、十四五规划等。整体判断,市场仍处于积极可作为的阶段,后续也仍将继续维持精彩纷呈的结构性行情,重点关注直接受益经济确定性复苏且屡超预期的顺周期品种以及产业发展大趋势长期上行的成长科技。8月关注四类机会:一是继续拉动经济上行的动力项,如基建、工程机械、建材等;二是受益经济不断复苏的消费品回补,如汽车、家电等;三是此前受创严重的部分消费类行业重新恢复运营,如电影、服务类消费等;四是产业上行趋势明确的成长科技领域,如5G、通信、电子等。综合来看,8月首选非银、建材、电子行业。

非银金融

标的:中信证券、中信建投、华泰证券、招商证券、中国平安、中国人寿、中国人保等。

支撑因素之一:股市交投活跃,成交额显著放量,券商业绩有望明显好转。今年前两个季度股市成交金额分别同比增长了47%和10%。到了7月成交金额更是有明显放量,7月市场成交金额突破30万亿,这相当于去年整个3季度的成交金额,如仅论7月份成交金额则是大增了2.3倍。成交金额显著放量有望给券商业绩带来明显好转。

支撑因素之二:非银行业整体估值合理偏低。截止7月底,非银金融行业的PE估值和PB估值分别处于历史的不足40%和30%分位水平,与上市指数和其他行业指数相比,整体处在合理偏低的位置。

支撑因素之三:改革加速,利好的发展政策频现。一方面,提升直接融资比例是未来长期的发展方向,作为桥梁的券商有望长期受益;另一方面,近期利好政策频出,包括创业板注册制改革很快将落地、打造航母级投行等,另外监管层近期继续释放积极信号如科创板T+0、做市商制度、延长交易时间等。

建材

标的:祁连山、天山股份、宁夏建材、海螺水泥、华新水泥、塔牌集团、旗滨集团、中国巨石、北新建材、东方雨虹、三棵树等。

支撑因素之一:水泥错峰生产缓解矛盾,玻璃行业景气不断上行。随着经济不断复苏且屡超预期,水泥需求不断扩大,前期供需矛盾紧张,近期才逐渐走向平衡;玻璃方面,近段时间玻璃的价格维持快速上涨,景气亦不断上行。

支撑因素之二:行业估值仍处低位,经济景气复苏下估值有望修复。截止7月底,建材行业的PE估值仅17.4倍,处于历史估值的不足20%水平,总体看估值仍处于较低位。

支撑因素之三:未来经济复苏仍是主基调,基建等行业仍是经济上行的较大支撑力。经济仍处在快速复苏的过程中,基建作为托底经济增长的重要支撑因素并未改变。此外,房屋竣工也在不断上行等,均有望带动玻璃行业维持景气改善。

电子

标的:立讯精密、海康威视、工业富联、闻泰科技、韦尔股份、京东方A、歌尔股份、鹏鼎控股、兆易创新、北方华创等。

支撑因素之一:行业景气度正处于长期上行周期伊始。5G带来的新一轮科技革新尚处于早端时期,5G发展和普及将是未来数年的长期确定性趋势。短期来看,消费电子在持续火爆,面板也有望迎来一波涨价周期,行业景气短期快速上行。

支撑因素之二:一季度盈利低迷致使估值高估,随着二季度业绩回暖,估值有望被消化。截止7月底,电子行业的估值为60.4倍,但这有一部分是由于一季度业绩低迷导致的计算高估。二季度根据部分电子公司披露的预告显示也有望大幅回暖,因此较高估值有望被消化,配置性价比也愈加凸显。

支撑因素之三:三季度是电子新产品集中发布的季节,有望起到催化作用。通常,三季度是诸多新电子产品的发布季节,如苹果新一代手机、电脑等产品,新消费电子的出现有望起到行情催化的效果。

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来源:金融界网站

黄家月

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作者: Little

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